摘要：2022-05-07天风证券股份有限公司刘章明对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《高端化全国化同步推进，疫情下实现强势增长》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为253.66元。山西汾酒(600809)事件：2021年实现营收199.7...
2022-05-07天风证券股份有限公司刘章明对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《高端化全国化同步推进，疫情下实现强势增长》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为253.66元。
山西汾酒(600809)
事件：2021年实现营收199.71亿元，同比+42.75%；归母净利润53.14亿元，同比+72.56%；扣非归母净利润52.59亿元，同比+72.81%。其中，2021Q4年实现营收27.14亿元，同比-24.93%；归母净利润4.35亿元，同比-29.64%；扣非归母净利润3.84亿元，同比-34.00%。2022Q1年实现营收105.30亿元，同比+43.62%；归母净利润37.10亿元，同比+70.03%；扣非归母净利润37.07亿元，同比+70.03%。
2021年，分产品看，进一步调整产品结构，推进高端化，提高价位带占位，青花系列中高端产品占比进一步提升，竹叶青知名度不断提升，实现收入大幅增长。其中，汾酒营收179.20亿元，同比+41.90%；系列酒营收6.38亿元，同比+12.73%；配制酒营收12.5亿元，同比+91.39%。分渠道看，深耕线下渠道，发力电商平台，公司21年在各大电商平台表现优异，电商平台营收9.53亿元，同比+25.44%；代理渠道营收184.13亿元，同比+49.31%；直销渠道营收4.42亿元，同比-41.51%。分地区看，省内市场稳步向上，省外市场拓展迅速。其中，南方市场销售平均增幅超60%，省内营收+34.60%至80.70亿元，省外营收+49.48%至117.38亿元。成本端，毛利率+2.76pct至74.91%，净利率+4.60pct至26.61%，销售费用率-0.45pct至15.82%，管理费用率-1.94pct至5.84%。
22年Q1，分产品看，系列酒增速明显，汾酒营收+44.40%至98.73亿元，系列酒营收+118.31%至2.60亿元。分渠道看，直销渠道提升显著，直销渠道营收+137.82%至1.62亿元，代理渠道营收+41.64%至97.53亿元，电商平台营收+73.22%至5.66亿元。分地区看，省内省外同时发力，省内营收+31.32%至38.54亿元，省外营收+52.49%至66.27亿元。成本端，毛利率+1.22pct至74.75%，净利率+5.47pct至35.23%，销售费用率-6.80pct至11.15%，管理费用率-0.63pct至2.56%。
展望22年，持续深化“1357+10”市场布局，深耕省内基地市场，省外市场夯实全国化战略，江浙沪皖粤等市场稳步突破。其中，华东市场跨越式发展，力争打造珠三角、长三角及大湾区新市场高地。省外优质经销商队伍持续壮大，21年省外经销商2,796家，新增经销商545家。落实“抓青花、强腰部、稳玻汾”产品策略，青花系列价格坚挺，持续释放头部效应，青花30复兴版引领公司高端化进程进一步加速，有望持续实现高速增长。竹叶青立足“健康国酒”定位，调整产品布局及结构优化，拓宽渠道建设打造品牌形象。产品结构优化，高端化全国化同步推进，汾酒品牌势能逐步释放，助力“十四五”发展目标实现。
盈利预测：考虑到Q1业绩超预期，故我们将盈利预测上调至预计公司2022-2024营收为279.59/349.49/419.39亿元，同比+40.00%/25.00%/20.00%，净利润为80.11/104.95/131.34亿元，同比+50.76%/31.01%/25.14%，EPS为6.57/8.60/10.76元/股，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下滑，食品安全风险，疫情反复影响白酒正常消费等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，太平洋黄付生研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达89.98%，其预测2022年度归属净利润为盈利80.9亿，根据现价换算的预测PE为38.26。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有40家机构给出评级，买入评级37家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为312.12。证券之星估值分析工具显示，山西汾酒（600809）好公司评级为5星，好价格评级为2星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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