摘要：山西证券股份有限公司和芳芳近期对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《青花系列延续高增，Q3利润超预期》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为234.63元。山西汾酒(600809)事件描述公司前三季度营业收入221.44亿元，同比增长28...
山西证券股份有限公司和芳芳近期对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《青花系列延续高增，Q3利润超预期》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为234.63元。
山西汾酒(600809)
事件描述
公司前三季度营业收入221.44亿元，同比增长28.32%；前三季度净利润71.08亿元，同比增长45.7%。其中，第三季度净利润20.96亿元，同比增长56.96%。
事件点评
收入符合预期，利润超此前预告。2022Q3实现营业收入68.10亿元，同比增加32.5%，实现净利润20.96亿元，同比增加57%，环比加速增长，利润超此前公告。主要在于公司针对点状疫情灵活调整营销政策，持续优化产品结构，青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长。具体来看：1）分产品，Q3汾酒系列营收64.64亿元，同比+36.61%，预计Q3青花系列延续高增长，其中青花25迎合省内结构升级，预计增速80%+，青花20延续较快增长，预计增速60%，青花30复兴版动销信心恢复；腰部产品适当发力，增速预计30%左右；玻汾延续控量策略，预计5%-10%增速；竹叶青酒营收1.15亿元，同比-37.23%；杏花村酒系列营收2.04亿元，同比+2.31%。2）分渠道看，Q3省内实现营业收入28.67亿元，同比+34.15%；省外实现营业收入39.15亿元，同比+31.53%。
毛利上行及费用率下降，盈利能力不断提高。公司2022前三季度净利率分别为32.3%，同比+3.75pct，盈利能力不断提高。具体来看：1）2022前三季度毛利率为76.52%，同比+1.17pct；2）2022前三季度销售期间费用率为17.5%，同比下降2.87pct，销售/管理/财务费用率为13.79%/3.82%/-0.12%，同比-2.35/-0.69/+0.17pct；3）现金流方面，公司2022前三季度销售收现/经营现金流净额分别为224.76/81.41亿元，同比+19.33%/+32.94%；2022年3季度末合同负债分别为47.25亿元，同比+23.67%。
Q4预计延续高增，清香势头向上。公司2022年2季度增速环比下降，主要在于主动调整结构、调整节奏，Q3随着终端动销持续改善，公司把握双节旺季机遇，有序出货。今年整个汾酒销售系统模式发生变化，按照月份下配额，市场投放精准度更高，注重季度间增速平衡，预计Q4营收增速40%左右。此外从香型发展来看，清香崛起，但是清香热还未真正开始。清香崛起是由汾酒历史积累释放和高速发展造就的，清香型白酒目前未形成品牌阵营和品牌梯队。在清香龙头汾酒的引领下，清香型白酒已爆发出强劲的增长势能，清香品类正加速扩容。
盈利预测、估值分析和投资建议：短期看二季度调整节奏，三季度业绩环比改善，全年任务目标完成无虞。中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，业绩确定性强。因此，未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化，利润增速高于收入增速，净利率将不断提高。预计2022-2024年公司归母净利润75.77亿、98.75亿、125.65亿，EPS分别为6.21元、8.09元、10.30元，对应当前股价，PE分别为39倍、30倍、23倍。维持“买入-A”评级。
风险提示：疫情超预期的风险，省外扩张不达预期，宏观经济风险
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，德邦证券花小伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.93%，其预测2022年度归属净利润为盈利76.54亿，根据现价换算的预测PE为37.42。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有41家机构给出评级，买入评级36家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为322.52。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，山西汾酒（600809）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性优秀。财务健康。该股好公司指标5星，好价格指标2星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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