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7月12日，山西汾酒发布上半年业绩预告显示，预计营收117.29亿元—124.19亿元，同比增长70%—80%；净利润33.70亿元—36.91亿元，同比增长110%—130%。

汾酒这堪比科技公司的高增长惊呆市场，7月13日起，其股价连续大涨，一度创下379元历史新高。

拉长时间轴来看，2018年底至今汾酒股价已暴涨近20倍，秒杀所有同行的涨幅，堪称白酒股王。

同时，汾酒市值已高达4489亿，力压泸州老窖成为第三大中国白酒，喊了10多年的“茅五泸”似乎要变成“茅五汾”了....

酱香称霸的时代，清香龙头—山西汾酒为何能突然逆袭，汾酒的增长神话又能否持续？

壹

中国宏大的白酒市场内部，细分出酱香、浓香、清香三大阵营，以及茅五泸洋汾等名酒。

上世纪80年代，清香型白酒曾是主流，龙头山西汾酒的销量一度占到中国白酒销量的50%，被尊称为“汾老大”。

轰轰烈烈的改革开放展开后，茅台、五粮液等酱香白酒顺势崛起，而相对保守的山西汾酒逐渐落伍，从汾老大变成了配角。

2017年，李秋喜升任汾酒集团董事长，在他掌舵下汾酒开启大变革，正式进入高增长时代。

来看业绩：2016年—2020年汾酒年营收分别为44亿、63.6亿、94.4亿、118.9亿、139.9亿元，复合增长率25.9%；净利润分别为6亿、9.5亿、15亿、19.7亿、30.8亿元，复合增长率高达38.7%。典型的增收又增利，一路气势如虹。

和茅台一对比更直观：2017年—2020年，汾酒营收增速分别为44.42%、48.46%、25.9%、17.6%；净利润增速分别为57.39%、58.24%、30.65%、56.39%。

同期茅台年营收增速分别为52.07%、26.43%、15.10%、10%；净利润增速分别为61.97%、30%、17.05%、13.3%。

也就是说，近3年来汾酒的营收、净利润增速均高于酒王茅台。

到了今年汾酒更霸气了，根据半年报预告推算，2021年上半年，汾酒不但实现上市20多年来首次半年营收破百亿，而且今年仅半年的净利润就是33.7亿元起步，远超2020年全年。

狂飙的业绩，叠加近几年A股机构资金对白酒的偏爱，最终让山西汾酒重现往日荣光，缔造了股价翻20倍，市值4489亿的辉煌战绩。

如今，山西汾酒的市值在中国白酒阵营中排名第三，仅次于2.5万亿的茅台、1.1万亿的五粮液。

汾酒高增长的秘密，业绩预告基本给出了答案，但也透露出诸多隐忧。

贰

在业绩预告中，山西汾酒对上半年业绩大涨的解释是这样的：

“双轮驱动”战略、“1357+10”市场布局、加速拓展省外市场，经销商结构和渠道持续优化，全国市场可控终端网点数量突破 100万家；环山西市场及南方市场收入大幅增长；

深入优化汾酒产品结构，推进产品高端化策略实施，中高端青花汾酒系列在青花30（复兴版）的牵引下销售趋势向好；竹叶青大健康产业稳步发展，配制酒销量大幅增长....

简单来说，高增长的秘诀就两点：省外市场、产品高端化越做越好。

“省外市场”对应的是山西汾酒全国化之战，汾酒大本营不是山西嘛，销量主力就是省内市场，但山西市场早就让汾酒干饱和了，想增长只能靠全国市场。

为此，汾酒提出“1357+10”，以及“打过长江”的扩张战略，加速拓展省外市场：1个山西市场，外加京津冀、豫鲁、陕蒙3个环山西市场，以及江浙沪皖、粤闽琼、湘鄂、东北、西北等5大板块。

在此战略下，山西汾酒省外市场迅猛增长，山东、河南上半年增速估计有40%，江浙、广州等南方市场接近翻倍，而且经销商结构和渠道持续优化，全国终端网点突破100万家。

2018年—2020年，汾酒省外市场收入从40.21亿干到78.52亿，接近翻倍，省外营收占比达到57%。从上半年表现来看，汾酒省外收入占比应该直逼60%，全国化扩张做的相当可以了。

再来看产品高端化，汾酒以前一直主打低端和次高端产品，在茅台、五浪液、泸州老窖占据的千元以上高端白酒市场，没啥话语权。

李秋喜上升后大搞全国化之余，也推动了汾酒的产品高端化。

2020年9月，青花汾酒30·复兴版在北京居庸关长城之巅隆重亮相，建议零售价上千元。2021年7月，青花40中国龙版发布，定价3199元/瓶，比飞天茅台还贵...

从这些动作可以看出，汾酒试图改变国人对其固有印象，打造高端白酒影响力。

结果做的还不错，据山西证券预计，中高端青花汾酒系列在青花30（复兴版）牵引下销售趋势向好，预计今年上半年青花汾酒增速150%、老白汾增速80-90%。

凭借全国化、高端化两大战略，汾酒取得了傲人成就，但其盈利能力与“茅五泸”还有很大差距：2020年，茅台、五粮液、泸州老窖的净利率分别为：52%；36%；35%，而山西汾酒仅有22%。

对应的是销售费用的大幅上涨，2017年—2019年，山西汾酒销售费用从11.40亿元增长至25.81亿元，翻了一倍还多。

与此同时，山西汾酒还曾被曝贴牌丑闻：批发价30元一瓶的“开发酒”，对外零售价能达到600元左右。

汾酒如不能摆脱这些隐忧，恐怕高增长终将难以持续。

结语：

汾酒改革换取的巨大成功，似乎让李秋喜有点飘然，今年初他在接受采访中表示：“中国白酒企业里真正能飞得高的，只有汾酒”、“15年内，汾酒将超越茅台、五粮液”。

汾酒和茅台市值相差2万亿，2020年净利润相差15.6倍，15年内想赶超茅台明显难度巨大。

而且90后、00后成为消费主力，传统白酒辛辣的口感已无法满足年轻人的需求，任你广告打的再响，年轻人就是不买账，未来低度酒、啤酒、红酒还将不断蚕食白酒市场份额。

在此背景下，汾酒想逆势超越茅台，凭现在的基本面是远远不够的。